日期：2019-10-8（原创文章,禁止转载）
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来源：每日经济新闻
原标题：微芯生物467倍PE发行创科创板之最超19只基金回报收益相差6倍
今日（7月31日），微芯生物进入新股申购阶段。值得关注的是，该股发行市盈率高达467.51倍，为目前科创板股票发行市盈率之最。
不过《每日经济新闻》记者发现，投资微芯生物的众多PE/VC最终收益或出现明显分化。仅以首发价格计算收益倍数，首尾差距已接近6倍。
有分析指出，微芯生物目前研发投入占比居高，虽是企业发展之需，但维持高比例研发势必需要有更多资金作为补充。在良性循环态势下，后期进场的创投机构亦可分享企业高增带来的红利，进一步缩小与早期投资人之间的回报差距。
467.51倍——PE新高度
作为首批提交注册科创板上市的企业之一，微芯生物并不是上市效率最快的，但却是目前首发市盈率最高的。其467.51倍发行市盈率不仅力压前期首发个股，就连目前已上市的25家企业中，也只有中微公司（最新年报数据为493.13倍）超越于此。
据了解，微芯生物是以上市第一规则发起申请注册科创板郑州的最新治疗癫痫方法的。审计报告显示，该公司2018年营业收入达到1.48亿元，扣非归母净利润0.18亿元。作为一家医药企业，81.13%的净利润复合增长率已经超过科创板同期行业7.64%的增长率，仅从数据来看，极具高成长特征。
《每日经济新闻》记者在其主营业务中发现，该公司拳头产品线主做针对恶性肿瘤、糖尿病等代谢性疾病及自身免疫性疾病的创新机制药物，亦对当前国内相关药物供需的缺口持续补充，功能及社会价值明显，已有多方国有企业对其加注，在股权结构中的占比达到11.92%。
另外，股权、创投机构对微芯生物也格外青睐。据统计，目前其股权结构中，有11.36%来自PE/VC，仅次于国有企业数量。按照发行价格确定的募集资金为10.22亿、拟募资8.04亿元来看，预计超募。如果一切顺利，投资机构在微芯生物中将可得到不菲的回报。
有分析人士表示，目前的估值定价都将参考市场化方式询价得出，因此都是先确定发行价格再计算发行市盈率，微芯生物亦如此。不过记者发现，这一定价显然比目前可比上市公司的平均市盈率要高出很多。中证医药指数显示，近一个月平均静态市盈率为30.79倍；可比上市公司中，如贝达药业近一年来平均市盈率为106倍。
科创板企业估值高企已不鲜见，不过业内人士认为，对于科研创新类企业，成本消耗多半来自于研发投入。在现有资金承载能力范围内，如果保持长期研发投入占比，或能够维持创新和技术迭代。“创投作为小非机构，或会考虑公司上市一到两年内的业绩稳定性，排除市场炒作，即便估值有所回落，也大概率能够抵冲之前的投资成本。”华南某PE人士说道。
数据显示，微芯生物在过去三年的研发投入持续占到营业收入的50%以上，这在所有科创板公司中较为罕见。其在2017年的研发投入占比达到62.01%，同期科创板平均水平（指目前所有申报科创板企业平均水平，下同）统计为7.04%；即便该数据在2018年有所回落，但该公司55.84%的研发投入占比也高于科创板平均6.97%的水平。
不过，该公司的现金流复合增长率表现一般，数据显示，微芯生物在2016年~2018年，经营活动产生的现金流量净额分别为0.60亿、0.03亿和0.23亿，复合增长率为-27.49%。这意味着，企业持续的高研发投入并没有充足的资金作为来源补充，而同期科创板行业平均水平却在11.47%。前述PE人士表示，企业研发过程中的资金消耗多属于正常情况，即便上市以后也难免如此。“未来能否持续得到融资，还要看上市以后的表现，以及投资机构的回报数据。”
投资收益或现两极分化
净利润复合增长率高达81%的数据，确实为企业的估值打开了更多想象空间，而且从目前微芯生物的主要客户来看，国药控股、华润医药、上海医药等均为座上宾，销售占比均超过10%。产销强支撑下，企业经营的前景被看好，但并非所有的投资机构都能获得丰厚的回报。
每经记者发现，由于微芯生物是中外合资企业，股权改制起步比较晚，从2015年末股改开始至2018年历经了近两年半的时间，期间公司共计发生3次股权转让和两次增资。在这个阶段，陆续有近27家机构或投资基金参与其中，但由于入股时间不同，投资成本屡被抬高。
深圳市海德鑫成投资合伙企业（有限合伙）（以下简称海德鑫成）是最早在该公司股改时进入的，2016年5月25日，海德鑫成受让了来自包括德同资本旗下持股平台在内的部分股权，总对价合计为3051.52万元人民币，彼时每港元注册资本（股权转让价格）作价定为10.31元。
随后，陆续有包括外资系、海德系、德同系、深创投系、招商银行等六大机构主体的近19只基金及持股平台对微芯生物进行投资。
微芯生物股权结构图（一致行动人或关联人持股比例合并列示，2019.7.22）
图片来源：招股说明书
到2017年10月，微芯生物在进行最后一次股权转让时，股权转让价格每港元注册资本作价已经升至46.82元人民币。以当时新进的深圳市人才创新创业一号股郑州最好的癫痫医院是哪家权投资基金（有限合伙）（以下简称创业一号）为例，彼时曾受让郑州治疗儿童癫痫医院哪家比较好堆龙信瑞鸿网络科技有限公司部分股权，受让价格总计约合人民币1.35亿元。
可见在其股改时期，微芯生物的权益两年半就涨了4倍多；同时，2017年是各家机构纷纷入场的阶段。但根据该公司筹资现金流情况来看，彼时的企业筹资现金流量净额占自由现金流仍为负。不难发襄樊正规的癫痫病医院现，即便权益价格上涨，微芯生物也依然有极大的资金需求，叠加业绩的高增，后期进入的投资机构在成本上偏高就不足为奇了。
记者统计发现，按照本次发行价格20.43元/股、预计发行5000万股计算，微芯生物上市估值至少在10.22亿以上。作为早期投资的海德鑫成，持股占比2.66%，仅按首发上市价格计算，持股市值已到达1.92亿元，较投资成本0.31亿元涨了5.19倍；但以作为后期投资的创业一号来计算，彼时1.35亿元的成本，上市后可能仅为1.87亿元，涨了0.38倍。
投资成本高企难掩机构抢筹的积极性，至少说明投资机构对于微芯生物的发展前景较为看好，不过以实际退出效果来看，后期投资的机构显然不能与早期创投相提并论。前述PE人士表示，各家承诺的锁定期基本相同，“因此后面进场的可能会受到前期资本退出时带来的股价波动影响，但基于业绩高增的考量，未必没有反弹的机会。”可见，各路PE/VC所面临的退出压力依旧不小，未来是否可以缩短回报间的差距，最大变量或仍为微芯生物经营数据的改观。
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